12月10日，電廣傳媒一紙公告，透露了奇虎360這一目前規(guī)模最大互聯(lián)網企業(yè)私有化回歸A股的最新進展。

    2015年，中概股掀起了回歸A股的狂潮。據(jù)上證報記者統(tǒng)計，今年以來，僅在美上市的中概股公司，已有32家先后收到了私有化要約，其中6月份收到私有化要約的公司就多達14家，這一數(shù)字超越2010年至2014年的總和。

    同期的A股市場，七喜控股、世紀游輪等公司還在不斷刷新中概股借殼的暴利神話。截至世紀游輪停牌前，其連續(xù)漲停數(shù)已經高達20個，巨人網絡以此推算的估值也較在美退市時的估值膨脹了9倍。

    研究比較目前所有披露的回歸案例不難發(fā)現(xiàn)，2015年的中概股回歸，呈現(xiàn)出多種路徑并存這一新趨勢。近期出現(xiàn)的首旅酒店整體私有化如家酒店的方案，更是直接嘗試保留VIE架構實現(xiàn)回歸。

    同時，中概股回歸過程也趨復雜多變，其中多有阻力，甚至發(fā)生資本商戰(zhàn)。計劃回歸的愛康國賓剛剛啟程就遭到了江蘇三友（“美年大健康”）的“劫婚”，其董事會則直接祭出毒丸計劃抵御。

    客觀而論，中概股回歸并非新鮮的資本話題，卻于2015年集體爆發(fā)，并在中美兩地資本市場引起巨大關注及連鎖反應，背后原因為何？

    從個體公司的角度，中美兩地股市估值的巨大差距是中概股熱衷回歸的主因。但中美股市估值差異并非今日才有，單此因素無法解釋2015年出現(xiàn)中概股集體回歸的資本現(xiàn)象。

    上證報記者采訪多家中概股、私有化財團、二級市場投資者，試圖解構中概股回歸潮的形成動因與生態(tài)鏈條：首先，在國內強勢推動政經改革、產業(yè)轉型、創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新等宏觀國策的背景下，從國務院到證監(jiān)會開始逐步放松對中概股回歸的法律要求與審核尺度，甚至鼓勵、邀請代表新經濟的龍頭企業(yè)回歸上市；其次，企業(yè)家們亦看出國家倚重資本市場推動經濟改革的戰(zhàn)略意圖，并對改革抱以熱情，對未來巨大的發(fā)展前景充滿信心；最后，國內充沛的流動性、資金進行股權投資的強烈欲望直接為私有化提供豐富彈藥，促成了這一資本盛宴加速“開席”。

    2015年的中概股回歸潮，既是一個微觀公司現(xiàn)象，更是國內資本市場進入重大發(fā)展關口的前兆與縮影。

      風起：多點發(fā)力 乘風回歸

    政策暖風吹拂、產業(yè)整合熱浪、資本估值鴻溝——一直左右著中概股回歸的三大因素在2015年出現(xiàn)了前所未有的變化，在無數(shù)嗅覺靈敏的資本助推下，一場從大洋掀起的中概股回歸浪潮正愈演愈烈

    一切還得從2015年年初那場“苦秦久矣”的牛市說起。伴隨著資本市場改革的春風，干涸7年之久的A股終于迎來了期盼已久的活水，一次次再出發(fā)的嘹亮號角，一輪輪新生力量的進入，推動A股市場以輕盈的角度快速跨越一個又一個整數(shù)關口。短短半年時間，上證指數(shù)已經站在了5000點之上，動輒3倍、5倍的個股漲幅更是讓上市公司股東嘗到了資本盛宴之美味。

    然而，一些頭頂“互聯(lián)網+”、“創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新”光環(huán)的互聯(lián)網“獨角獸”卻因一洋之隔而無緣這場資本盛宴。整個上半年，雪球中概30指數(shù)上漲幅度僅為8.54%，區(qū)間最大漲幅也僅有28.72%，與國內市場相去甚遠。

    “我們有著良好的盈利能力和增長勢頭，但在美國市場就是得不到認可，一旦有可能，我們希望能盡快回到國內。”面對上半年的牛市，某中概股創(chuàng)始人彼時曾無奈地對記者表示。

    幸運的是，經歷了20余年的發(fā)展，國內資本市場已經有了足夠的底氣和胸懷，迎接這些漂泊多年的游子。

    今年5月4日，國務院發(fā)布《關于大力發(fā)展電子商務加快培育經濟新動力的意見》，提出要加大金融服務支持，研究鼓勵符合條件的互聯(lián)網企業(yè)在境內上市，并且放開外商投資電子商務業(yè)務的外放持股比例。其中，外商準入門檻的放開被業(yè)界視為監(jiān)管層有意降低企業(yè)拆除VIE結構的難度。

    一個月之后，國務院常務會議提出的“推動特殊股權結構類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內上市”，則有望突破目前普遍采用VIE結構的中概股回歸A股時制度和政策上的約束。

    “看到這個消息，我們就意識到機會來了。”有投行人士告訴記者，作為新興產業(yè)的代表，互聯(lián)網公司回歸國內資本市場是大勢所趨，眾多資本一直蓄勢待發(fā)，而政策層面的開口給了所有備戰(zhàn)者實操的機會。

    閘門輕開，清泉自來。在整個6月份，有多達14家中概股宣布收到私有化邀約——這一數(shù)字超越2010年至2014年的總和。年初至今，收到私有化邀約的中概股數(shù)已經高達32家。

    從產業(yè)整合角度，代表新興產業(yè)的中概股回到“水位”更高的國內市場對各個細分行業(yè)的變革都有著積極的意義。

    “產業(yè)轉型升級已是大勢所趨，不少中概股已經在行業(yè)內深耕多年，形成了獨特的產業(yè)邏輯。在回歸國內市場之后，這些中概股將獲得更多的資金支持，進一步完成產業(yè)布局。”滬上某擅長并購重組的私募基金經理告訴記者。

      云變：八仙過海 各展財技

    從美股回到A股，中概股要跨越的不僅僅是深深淺淺的大陸與海洋，還有因法律制度不同而橫亙其間的公司結構差異，而正是這些結構差異，促成了中概股“八仙過海”的回歸路徑

    “簡而言之，中概股要想徹底回到境內市場，需要經歷三個階段——私有化、拆除VIE架構及境內上市。”某投行人士稱，顯然，三步中的最后一步是不能改變的，畢竟這是終極目標，而中概股能夠有所變換的就只有前兩步。

    根據(jù)中概股公司資質和回歸路徑的不同，可以大致梳理出以下三種方案，考慮到中概股回歸浪潮已起，未來或將有更多精彩的方案出現(xiàn)。

    第一種方式可喻為“云卷云舒”。

    從目前已有案例來看，能夠被國內監(jiān)管層所明確接受的方案就是“私有化、拆除VIE架構及國內上市”按部就班，一次性回歸的同時，了卻所有后顧之憂。

    作為回歸中概股的首個案例，分眾傳媒就用教科書般的方式，向后來者展示著如何回歸，而這一過程，前后歷時長達5年之久。

    由于價值不被認可，加之頻繁被做空，分眾傳媒從2010年就啟動了回歸方案。據(jù)公告披露，2010年8月及2014年12月，分眾的相關主體簽署了一系列協(xié)議解除了協(xié)議控制。

    經過一連串復雜的交易，2015年1月，江南春將其持有分眾傳播85%的股權轉讓予分眾數(shù)碼。至此，分眾傳媒的VIE架構拆除，分眾傳媒通過股權控制的方式持有相關經營主體的股權。

    事實上，長達4年多的拆除VIE只是開始，考慮到分眾傳媒巨大的體量，其一旦回歸A股，除了正常的IPO，只能選擇借殼?？紤]到私有化時的時間限制，江南春選擇了時間最為可控的借殼，6月，其宣布借殼宏達新材，此后因宏達新材自身問題，分眾傳媒又火速與七喜控股牽手。

    時至今日，分眾傳媒的借殼方案已通過了證監(jiān)會審核。這意味著，5年的辛苦終于要結出碩果，而這條最為傳統(tǒng)的回歸道路也被分眾傳媒趟了出來。

    “幾乎所有的互聯(lián)網中概股都想回到國內，最好的結果當然是整體獨立上市，估值高，原股東也能保持對公司的控制權。”操刀某中概股回歸方案的投行人士告訴記者，“但是，整體獨立上市就必須私有化并拆除VIE架構，這其中的成本無論對誰來說，都太過高昂，并不是所有人都能承擔。”

    從目前已經明牌的方案來看，選擇私有化、拆除VIE然后借殼的公司大多屬于行業(yè)頭牌，其實際控制人本身就有著強大的資源調動能力。無論是江南春，還是史玉柱，其個人在資本市場上就有著呼風喚雨的能力，分眾傳媒和巨人網絡強大的盈利能力，也為其私有化時高額的資金需求提供了支持。

    該投行人士稱，對于分眾傳媒這樣的行業(yè)巨擘來說，盡管成本巨大，但其整體回歸上市的效果也是最好，完整的公司、無憾的方案、動人的故事，這些都已經在二級市場轉化成了連續(xù)的漲停。

    第二種方式可喻為“遮云蔽日”模式。其核心是規(guī)避拆除VIE架構。

    能夠把所有問題一并解決固然好，但是，對于那些二線、三線的中概股來說，以創(chuàng)新思路，放棄拆除VIE，優(yōu)先完成回歸是更好的思路。